低息外幣槓桿 (2)

經過第三輪買貨後 <<貿易戰下 槓桿操作 (3) >>，累積了不少港幣及美元負債。由於這兩種貨幣貸款年息高達3.5-4%，有必要轉換至低息外幣。

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上次外幣操作分享過後，開始由單一貨幣續步調整至一藍子貨幣負債。一輪等待及操作後，現時歐羅、日元、 瑞朗及坡紙負債各佔一定比重。

較平衡的外幣操作實施一段時間後，開始感受到當中好處。像最近歐羅因為脫歐有轉機而重拾升勢，另一邊日元卻從高位回落，一正一負互相抵消，令戶口槓桿水平相當穩定。

上次亦提到一藍子借貸另一好處是可以趁高位借入特定貨幣，等待機會平倉，賺息賺價。上次高位借入日元至今，unrealised profit 相當可觀。如此操作長遠是否可行，有待時間印證。

日元走勢 - https://www.investing.com/currencies/hkd-jpy

歐羅走勢 - https://www.investing.com/currencies/eur-hkd

瑞朗走勢 - https://www.investing.com/currencies/chf-hkd

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貿易戰下 槓桿操作 (3)

香港市場恒指重回25,500-26,000點，個別股票開始變得吸引。最近一段時間小量增持置富，長江基建, 朗豪及RW0U。 

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置富受社會運動影響，從高位跌了約20%。業務倒退情況現時無法評估。但作為民生商場，即使香港經濟變差，亦有一定防守力。現價股息5.9%，加一點點槓桿，回報8-10%，算是不錯。

長建今年以來大幅跑輸大市，主要因為脫歐問題及外幣匯價下跌影響。最近一次派息持平，亦打破過去十多年持派息持續增長的優良紀錄。壞野一蘿蘿，股價自然反映。執筆時，恒指YTD return 為0%，長江基建為-9%。

買入長建主要貪其業務夠分散夠穩定，現價接近全年低位。公司現時約一半收入來自英國，一旦最終能夠有序脫歐甚至不脫歐，其英國業務加上英鎊升值的雙重效應將是重大利好。

RW0U 是很多blogger常提到的一支reits, 收入6-7成來自又一城，另外在內地和日本亦有一些收租物業。今年以來升了不少，最近回調就趁機先買一些。

戶口購買力過盛問題逐步得到解決，未來一段日子繼續加槓桿及增持一些非中港資產。

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貿易戰下 槓桿操作 (2)

SSW系列 債券優先股比較

最近債券，優先股價格高企，一段時間下來沒什麼操作，只是少量買入三支股票： F-PRB, TDJ, SSW-I。

F-PRB，TDJ不難選擇，粗略看看，覺得可以就買了。反而SSW有一系列的債券及優先股，花多眼亂，需要花時間了解。 

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Seaspan Corporation (SSW) 是一家船務租賃公司，經營貨櫃航運業務。主要生意模式是定造/在二手市場買一堆貨船回來，再把船分租給不同的航運公司，定期收取租金。現時是全球其中一家最大的貨櫃船租賃公司，員工約4,600人。

這種生意模式較適合作債券或優先股投資。主要因為不少船務租約都頗長，令其收入穩定及可預見性高。而作為重資產公司，即使債務違約，亦有不少資產可以變賣。

缺點也不是沒有，SSW未有信貸評級，所以要自己多花時間了解及定期監察公司財務狀況。另外，航運對經濟週期非常敏感，當經濟轉差，股價防守力不高。一旦遇上經濟差及加息雙重夾擊，跌況可以非常慘烈。例子可參考2018年底，所有SSW系優先股大跌的盛況。

回到正題，SSW發行了一大堆債券優先股，包括SSW, SSWA, SSW-H, SSW-D, SSW-I, SSW-G, SSW-E。

先把它們分為兩類。

債券類：SSWA

優先股類：SSW-H, SSW-D, SSW-I, SSW-G, SSW-E

債券SSWA比較安全，但一年後已經到達「可贖回日期」，現價約3-4%premium，值搏率不高。

優先股方面，SSWD及SSWE 已過call date ，隨時被贖回，現價要付3-4%premium。不作考慮。另外三隻優先股SSWG，SSWH，SSWI未過call date。 當中以SSWI最吸引，主要因為call date 最遠，又有浮息條款。剩下的兩支則差不多，SSWG較高息，將來被贖回風險亦高一點點。

一輪比較，發現在溢價的情況，似乎SSWI及SSWH兩支優股最為吸引。短期未有回收風險，少量槓桿已可每年收息10%+。

貿易戰下 槓桿操作 (2)

完成第一階段操作後，私人貸款順利到帳，還清孖展負債，IB孖展重新回復購買力，寫這篇文時恆指約26,500點。

最近私人貸款到帳後，IB槓桿回復至1.1x 的極低水平。一番考量，覺得現時低息環境，過低槓桿是一種浪費，所以對䇿是繼續買貨。在安全槓桿水平的前提下，分批買入有足夠息差的資產。

在前陣子跌市一輪大掃貨後，現時中港股佔投資組合比重極高(約80%），實在不應該再增持。手上持股，未來日子只會等待機會做期權SC或分段減持，轉倉至其他地區股票市場。

暫時買貨賺息差之餘，另一目標是再平衡(rebalance)，所以近日開始「緩慢地」增持一堆短債及優先股，逐步提高固定收益資產的比重。「緩慢」是因為自2019年以來，美國從加息變成減息，一眾債券，ETD，優先股亦從低位反彈，YTD升幅隨便就是20%。固定收益產品現價貴得誇張，令其吸引力大減。但在各國重啟QE的大環境下，似乎只能「貴有貴買」。

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槓桿水平是否安全

低息外幣槓桿

近年歐元借貸成本低，加上匯價長期走弱的大環境，自己一直有用孖展借歐元，轉手投資高息股票及債券的操作。

一段時間下來，賺息差又賺匯價，表現算是不錯。但老實說，對當中的匯率風險始終頗有戒心，擔心那一天歐元大幅升幅，引爆孖展。最近平倉大量歐元後，開始反思之前押重注單一貨幣的操作。

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借貸先看成本。現時IB低息貨幣不多，只有歐元、日圓、瑞士法朗、瑞典克郎，全部只收1.5%借貸利息。

四種貨幣，自己對歐元與日圓略有認識。歐元近年長期走弱，可放心短倉。相反，日圓有着全球避險貨幣的特性，每逢股災，戰亂，經濟危機，所有壞事一旦發生，日元匯價都立即走強。槓桿投資最怕就是突發性股災，令倉值大減，如果這時候再出現外幣負債大幅升值，兩面夾攻下，隨時被斬倉。所以日圓一直不在考慮範圍。

對其他貨幣不了解，日圓又具有難以量化的避險特性，令歐元成為唯一選擇。而事實上，最近一年大環境非常有利沽空歐元，匯價亦越走越弱。以歐元僅僅1.5%的借貸利率，賺息差難度不高。人生太短，出手要重 ，自己亦越借越多。

直至前陣子股市大跌，當時股市不佳，股票倉值下跌，自己分段用孖展加注，飛刀一接再接。一個月下來，歐元借貸大增，戶口槓桿水平亦升至新高。

一輪計算後，還好槓桿水平依舊相當安全。但發覺在高槓桿操作下，重倉押注單一貨幣的會帶來額外的風險與心理壓力。現時歐元雖然長期走弱，但未來一個黑天鵝事件就可以令其大幅升值40-50%。凡事總有意外，2015年發生過瑞士法朗單日升值30%的黑天鵝事件，令很多投資機構大幅虧蝕。

現時操作上已經作出調整，平倉所有歐元負債後，從以往的單一貨幣負債轉向一籃子貨幣負債，提高投資組合防守力。一籃子貨幣負債另一好處是可以因時制宜，在借貸時選擇較強勢的貸幣，令未來平倉時獲利機會較大。

新的策略效果如何，有機會再談談。


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貿易戰下的港股

最近在貿易戰與社會運動雙重影響下，港股一直表現奇怪，似跌未跌，甚至有「跌唔落去」的感覺，恆指觸及25,000點就反彈。早前即使面對債息倒掛，美國創今年單日最大跌幅的重磅壞消息，恆指依然「企硬」，閃崩完又回升。

有人認為終極一跌仍未出現，此刻只是大戶暗中托市，伺機走貨。亦有人認為市底已見，恆指估值低，大戶正默默在吸貨，最近大量北水南下掃內銀便是證據。

自己現時雖然重倉持股，但孖展戶口仍保留一定備用購買力，以防終結一跌。這次主要以一些歷史數據估算港股未來潛在跌幅，為最壞情況作準備。

歷史市盈率 (PE)

回顧2000年至今，港股市盈率大約處於7.6-26.2區間。當中二十年低點發生於2009年2月底，當時港股受美國次按危機影響，市盈率跌至只有7.6倍。

以市盈率7.6倍為基準，假設恆指每股盈利不變，可以得出：

恆指最低點 = 7.6*2560 = 19,456

歷史最高股息率 (Yield)

過往二十年，港股股息率大約處於1.7-5.48區間。當中股息率最高位同樣發生於2009年2月底，可見當時次按危機的嚴重性。

以股息率 5.3% 為基準，假設恆指每股股息不變，可以得出：

現時恆指每股股息 = 3.85 * 25600 / 100 = 986

恆指最低點 = 986 / 5.3% = 18,600

歷史市帳率 (PB)

由於手上沒有歷史市帳率資料，所以純粹憑感覺推測。

以市帳率會跌至0.9為基準，可以得出：

每股帳面值 = 25600 / 1.1366 = 22523

恆指最低點 = 22523 * 0.9 = 20,270

歷史最大跌幅

回顧2000年至今，熊市跌幅由-30%至-62%。當中最慘烈的熊市發生於2008-2009年，同樣由次按危機引發。當時恆指由高位31,900跌至12,000點，跌幅高達-62%。

以跌幅-62%為基準，可以得出：

恆指最低點 ＝ 33000 * (1-0.62) = 12540

總結

指標	恆指 預計低位	恆指26,500點 潛在跌幅	恆指33,000點 潛在跌幅
市帳率 (PB)	20,270	-22%	-39%
市盈率 (PE)	19,456	-26%	-41%
股息率 (Yield)	18,600	-29%	-43%
最大跌幅	12,540	-52%	-62%

上面一表，其中三個指標得出的結論都很接近，19,000點大概就是恆指底部。至於用最大跌幅推算出來的數據我比較有保留，始終兩者股災前的牛市氣氛及升幅相差太遠，令指標參考價值不高。

注意上面的計算作了很多假設，亦未有因應現時環球及香港社會狀況作出調整，所以不能太認真，以為一旦恆指跌到19,000點就可以訓身All in。 

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中國ETF

追蹤中國股票的ETF一大堆，要買那隻比較好？那隻適合長線投資？剛投資中國市場的時候，也花了一些時間去了解與整理相關資料。

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分析ETF，我習慣用五個準則去作初步篩選，包括： 基金規模與成交量、基金收費、指數基準、追蹤偏差、投資回報。

基金規模與成交量

在五個準則中，基金規模與成交量最簡單。一支ETF要過關很容易，就是規模不太小，每天有足夠交易量。

可惜偏偏投資中國的ETF有一大堆，大部分資產規模卻都太小，有些更不到10億市值。

規模太小的ETF，我通常不會考慮。因為規模小通常代表成交量也低，交投泠清，令成交價差拉闊。即使打算長線持有ETF，不介意一點點價差，亦要考慮規模太低的ETF，會面對被強制清盤的風險。

翻查港交所資料，可以看到有些ETF是可以連續幾天零交易。

零成交的ETF

以基金規模與成交量作篩選，減掉規模太小或成交量太低的，剩下的ETF也就不多。下面也只集中討論這五支ETF。

代號	名稱	市值 (M)
2801	安碩中國ＥＴＦ	3,072
2828	恒生中國企業ＥＴＦ	28,989
3188	華夏滬深三百	16,267
2823	安碩Ａ５０	22,981
2822	南方Ａ５０	16,700

基金收費

代號	名稱	基金收費
2801	安碩中國ＥＴＦ	0.2%
2828	恒生中國企業ＥＴＦ	0.65%
3188	華夏滬深三百	0.83%
2823	安碩Ａ５０	1%
2822	南方Ａ５０	1.2%

大部分中國ETF收費都不便宜，目測平均收費在毎年0.6%以上，有些更超過每年1%。

假設一支平均年回報為5%的基金，收取1%基金費，那代表投資者每年20%利潤用作繳費。情況就像工資中有20%都拿去交稅。

理論歸理論，大部分中國ETF收費都不便宜是現況，如果要投資中國ETF，唯有接受較高的收費。上面五支股票，亦只有今年6月大幅減收費後的安碩中國ＥＴＦ收費較便宜。 (2801收費今年6月開始從0.59%減至0.2%)

指數基準

代數	指數基準	持股資料
2810	MSCI China Index	覆蓋了在香港，國內，以及國外上市的中國公司 成分股數目： 318
3188	滬深300指數	覆蓋了在上海和深圳證券市場中選取市值及流通量最大的A股 成分股數目： 300
2822, 2823	富時中國A50指數	覆蓋了在上海和深圳證券市場中選取市值及流通量最大的A股 成分股數目： 300
2828	恒生中國企業指數	只包括在港上市中國內地企業 成分股數目： 50

 
以上四個是市場最常見的指數基準，全部都以市值及自由流通量為篩選基準。

持股方面，MSCI China Index 持股覆蓋最廣泛，連在美國上市的中國公司都包括在內，像Alibaba, JD, Baidu等等科技大企都是成分股之一。

滬深300指數也不錯，持股夠分散。反而是另外兩個指數只包括50支股票，持股過於集中。

追蹤偏差

代號	名稱	五年平均 追蹤偏差
2801	安碩中國ＥＴＦ	-0.62%
2828	恒生中國企業ＥＴＦ	-0.72%
3188	華夏滬深三百	-0.65%
2823	安碩Ａ５０	-1.64%
2822	南方Ａ５０	-1%

 

幾家ETF表現都一般。值得期待是安碩中國ＥＴＦ從今年六月開始大幅降低收費，未來追蹤偏差有望改善。

投資回報

代號	5年 年化回報率 (2013-2018)	歷史 年化回報率 (2009-2018)
2801	4.1%	7.5%
3188	6.9%	8.1% (2012年7月成立)
2822	9.9%	12.4% (2012年11月成立)
2823	9.6%	5.2%
2828	1.6%	9.3%

老實說，以上數據參考價值不大。2801多年來持股數目一直增加，A股納入因子亦在增加中，往績不能作準。

2822與3188是內地大型股與全市場的表現比較，但由於3188成立年期較短，可參考往績不多。折衷方案是比較所追蹤的指數表現。從下表可以發現，大股雖然近年表現較好。但時間一拉長，卻是覆蓋面較大的指數獲勝。

指數	5年 年化回報率 (2014-2018)	歷史 年化回報率 (2005-2018)
滬深300指數	7.8%	9%
富時中國A50指數	11.3%	7.6%

總結

了解過追蹤國內市場的ETF後，才知道香港的盈富基金(2800) 或 美國的VTI、VOO是何等高質。以盈富基金為例，無論成交量，基金收費，追蹤偏差都完勝上面討論的幾支ETF。

真的要選擇，安碩中國ＥＴＦ(2801) 與 華夏滬深三百 (3188) 是我比較喜歡的。而前者在基金收費方面略為優勝。

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