債券中伏 - MNK, WeWork, CBL

一年多前，開始接觸美國債券市場，之後再膽粗粗嘗試在IB買入一些企業債，正式踏入新的投資領域。

新手上路，自然要交交學費，以下總結這一年來中伏的債券交易。

債券	暫時回報
MNK 4.75% 15/04/2023	-49%
CBL 5.25% 10/12/2023	-18%
VWORK 7.875% 01/05/2025	-12%

1. MNK

Source: http://finra-markets.morningstar.com/BondCenter/BondDetail.jsp?ticker=C609965

MNK 專營制藥，百多年歷史，擁有不少藥品專利，每年收入及現金流穩定。基本上一看就覺得是適合買它債券的公司。

買的時候到期收益率 (Yield to Maturity) 11.5%，覺得賺到了。一家大型制藥公司，不可能幾年就倒閉。而現有的藥品專利也值不少錢，債券持有人不會有太大損失。

後來天氣不似預期，公司輸掉官司，面臨大額賠償，破產機會大增。

債券出事後我亦反思過日後如何避開相關陷阱。

買入MNK時債價只剩$77，已經說明官司的潛在風險，算是一個警號。但其實不少上市公司都有官司纏身，大公司如Apple，亦經常被告。即使買入時身家清白，亦難保持有期間不會突然被告，總不能一有官司就不買或不問價賣出。

暫時唯一的對策是分散投資。幸好買入時MNK佔我組合不到1%，即使最後total lost，風險亦完全可控。

2. WeWork

Source: http://finra-markets.morningstar.com/BondCenter/BondDetail.jsp?ticker=FWEWK4626857&symbol=WEWK4626857

名牌效應，覺得這麼大一家公司撐個幾年不是問題，背後又有softbank作大股東。而且當時公司正籌備上市，預計可以進一步提早其融資能力，拿了股東的錢，又可以燒幾年。

後來上市不成，公司估值大跌，壞消息一浪接一浪，債價亦從高位跌近30%。

由於有softbank作後盾，WeWork離破產尚有很遠，算是不幸中的大幸。考慮到每年9%的回報，相信最後亦有機會可以平手離場。

投資初創公司，似乎應該選擇其股票而非債券。

3. CBL

Source: http://finra-markets.morningstar.com/BondCenter/BondDetail.jsp?ticker=C602921

CBL是亂買的。

當初剛學債券，覺得CBL是一家房地產信托基金(REITs)，手上持有的美國零售商場應該值些錢。再簡單看看它的財政狀況，知道經營情況不好，但計過數後發現2023年前倒閉風險很低，就出手購入。

後來公司經營情況未有改善，2月時債券評級B1， 到10月時已經被降到Caa1， 不到一年連跌幾級，債價亦插水近20%。

現在再看這家公司，2023年前不會倒閉大概是對的。但公司會大量抵押資產作借貸，推行業務重組。一旦重組不成功，破產時大概沒多少資產可以分給unsecured debt holder。

新手上路，短短一年踩了多個地雷，整年債券投資部份是輕微負回報，唯有來年繼續努力。

Christmas Has Come Early 逐步止賺

最近兩星期股市歌舞昇平，美股連續破頂，港股亦重上28,000點。組合再倉新高的時間，自己開始止賺部份股票及換馬至一些新目標。

Photo by Wout Vanacker on Unsplash

賣貨

止賺南方A50(2822)，工商銀行(1398)，INDA。 回報已超過20%，三隻股票亦已步入高位，決定先清倉。

另外，衝衝賣了持有不足兩星期的朗廷(1270)。主要由於酒店旅遊業經營情況比想像中惡劣，買入後越想越不對勁，見有微利就先沽清。

買貨

主要增持RW0U，希慎(14)，冠君產業(1270)，新意網(1686)，一些債券及優先股。

RW0U，希慎 之前已有提及 <<希慎與九倉>>  <<又一城收息REITs大跌, 是危是機>>，上星期跌回低位立刻再增持。冠君產業資產優質，零售佔比較低（約35%），正好取代朗廷的位置。新意網剛開始收集，有機會再寫寫。

又一城收息REITs 重開公告

又一城收息REITs (RW0U) 自從11月後一直關閉，這星期公司終於對商場重開情況作出交代，通告重點如下：

Source: 重開公告

1. 商場部分繼續關閉，最快2020年第一季重開

2. 辦公室部分短暫關閉約兩星期，現已回復正常運作

3. 裝修費用及停業期間租金損失預計將由保險公司承擔，但保險索償需時

4. 索償期間，未來三季會透過借貸，支持有限度派息

5. 提出收購兩項位於東京的辦公室物業，加快海外資產配置，減低對又一城的依賴。

商場重開日期遠比想像中遲，絶不理想，以為今季租金損失慘重。再看下才發現保險似乎可以cover大部分裝修及租金損失，算是一個驚喜。

總括來說，這次事件對又一城「暫時」未算重創，公司從數年前開始亦逐步分散投資，降低對又一城的依賴。由於手上持股不多，RW0U又屬高息系列，研究過通告後決定加碼。


相關文章
又一城收息REITs大跌, 是危是機

希慎與九倉

上一篇<<看看地產股>>寫完後，地產股股價立刻插水。這星期心儀的希慎跌至一年低位，我亦趁機買入第一注。

Photo by Jay Sadoff on Unsplash

一堆地產股中選了希慎，只因它股價最殘。相信絕大部分地產公司都可以走出香港這次危機，所以選了股價「暫時」受事件影響最深，業務具防守力，派息還可以的希慎。

下面分享一些希慎跟九倉的資料。

股息/經營現金流

	希慎興業(14)	九龍倉置業(1997)
2018	48%	49%
2017	53%	未上市
2016	46%	未上市
2015	50%	未上市

九倉置業於2017年分拆上市，旗艦資產海港城/時代廣場不用多介紹，每年為公司貢獻大量現金流。 

希慎業務在過去數年得發展得很好，希慎廣場開業後成為區內熱點，上年更有利園三期落成，進一步提升辦公室組合收入。現金流及派息亦逐年遞增。

要注意是兩家司現金流雖然足夠應付這次危機，但短期可能減派息。

收入及資產

	希慎興業(14)		九龍倉置業(1997)
	佔收入比重	主要物業	佔收入比重	主要物業
商鋪	50%	希慎廣場 希慎道 壹號 利園一至六期 利舞臺廣場 禮頓中心	69%	海港城 時代廣場 荷里活廣場 會德豐大廈 卡佛大廈
寫字樓	43%		26%
住宅/酒店	7%	竹林苑	5%	海港城酒店/住宅 The Murray Hotel

兩家公司主要資產都集中於香港。九倉收入主要來自零售商鋪，佔70%。希慎在利園三期開幕後，商鋪比例下降至50%。

個人比較喜歡希慎的收入結構，商鋪與非商鋪業務各佔一半，令每年收入相對穩定。另外，零售業近年受網購打擊，生意難做，押注太多商鋪的公司有點危險。

回購

另一個可參考的地方是回購記錄。

九倉未有回購記錄，反而希慎近年有兩次較大型的回購行動。第一次回購發生於2016年，另一次於今年8至11月，至今動用約7千萬為股價護盤。

翻查紀錄，2次回購股價都是位於$31附近。再比較希慎的股價圖，近十年鮮有跌到$31以下。管理層選擇的回購價似乎可以作為希慎估值其中一個指標。

 回購記錄

日期	回購數量 (股)	最高價	最低價
2019/11	400,000	31.150	30.700
2019/10	1,550,000	31.100	28.700
2019/09	250,000	31.700	30.650
2019/08	50,000	33.800	31.750
2016/11	861,000	34.900	33.550
2016/06	65,000	33.196	32.450
2016/05	2,180,000	33.600	31.600
2016/04	304,000	31.700	31.300
2016/03	299,000	32.500	32.050
2016/02	325,000	30.600	29.750
2016/01	8,560,000	31.850	28.950
2015/12	3,454,000	32.700	31.450

股價走勢

看看地產股

反修例運動以來，地產版塊表現嚴重跑輸大市，很多藍籌地產股更跌至接近數年低位，值得留意一下。

Photo by Chris Liverani on Unsplash

股價及股息表現

公司	市值	股息率	一年高位跌幅
恆生指數			-12%
新鴻基地產(16)	3,112億	4.6%	-24%
恆基地產(12)	1,781億	4.4%	-19%
九龍倉置業(1997)	1,275億	5%	-31%
新世界發展 (17)	1,065億	4.9%	-24%
希慎興業(14)	310億	4.8%	-34%

(上表以11月15號收市價計算)

這些數字一直在變, 大概拿個感覺就好, 不用太認真。這次重點想看看每家公司的資產跟收入分佈。

資產收入分佈

新鴻基地產(16)

表面上業務眾多，地產外有數據中心，電訊，基建，酒店。實際上，由於地產業務太強大，其他業務佔比加起來不到10%。

地產業務方面，銷售與租賃各佔一半。以地區劃分的話，香港地區貢獻總收入80%以上。

恆基地產(12)

簡單一點，直接把恆地分成兩部分：

地產及其他業務 55%

煤氣45%

跟新鴻基相比，恆基在中國的業務較走得較快，佔比較重。另外，有煤氣業務作為定海神針，恆基跌幅亦相對較少。

九龍倉置業(1997)

	海港城	時代廣場	會德豐大廈 卡佛大廈	荷里活廣場
商場	6,712	1,823
寫字樓	2,337	656	400	430
佔總盈利	70%	19%	3%	3%

香港業務佔收入極極極高比重，其他地區基本上可完全忽略。

香港業務集中看海港城，時代廣場。兩者貢獻約90%收入。零售與辦公室比重大約為 70:30。

新世界發展 (17)

初步了解後，發現新世界過往供股記錄較多，唔係我杯茶。

　

希慎興業(14)

	佔收入比重	物業
商鋪	50%	希慎廣場 希慎道 壹號 利園一至六期 利舞臺廣場 禮頓中心
寫字樓	43%
住宅	7%	竹林苑

希慎的業務相當簡單清晰。主要資產為希慎廣場，利園數期，全部座落銅鑼灣核心地帶。另外，於半山的竹林苑擁有數百個住宅單位作出租之用。

希慎集團資產一大特色是全部集中於銅鑼灣一帶，集團更素有「銅鑼灣地王」的稱號。過去數月，當區作為核心示威地帶，希慎自然無啖好食。論股價跌幅，更是地產股之冠。

後記

初步了解過毎家公司的收入及資產情況後， 可以發現地產股跌幅排名相當理性。希慎市值小，資產集中於示威地帶，跌幅排名第一。相反，恆基大量資產位於中國，加上有煤氣業務作後盾，跌幅自然較最少。

又一城收息REITs大跌, 是危是機

又一城最近成為社會運動其中一個焦點，被「裝修」後需停業至少兩星期。相關股票RW0U即時作出反應，短短一星期，跌了約9%。

Photo by Marcin Kempa on Unsplash

股價表現

最後數月，地產相關股票都出現不同程度跌幅。就拿又一城跟最慘情的九倉，希慎比較一下：

股票	一年高位跌幅
又一城 (RW0U)	-22%
九倉 (1997)	-31%
希慎 (14)	-34%

單看股價，RW0U暫算是守得比較穩。原因大概幾個:

1.  社會運動持續數月，但又一城大部分時間都未受牽連

2.  RW0U作為房托，派息可靠性較另外兩支非房托股票為高

3.  新加坡REITs今年表現非常強勢

資產/收入分佈

RW0U 收入分佈相當簡單：

香港 62%

中國 27%

日本 11%

又一城關店2星期，受影響的是香港部分。而香港業務又可再細分：

又一城零售業務 70%

又一城辦公室業務 30%

最終，「暫時」受影響的業務大概是42%。

又一城優點是位置好，派息高，加上優質管理公司。缺點是收入過於集中，將來有再被「裝修」的風險。

低息外幣槓桿 (2)

經過第三輪買貨後 <<貿易戰下 槓桿操作 (3) >>，累積了不少港幣及美元負債。由於這兩種貨幣貸款年息高達3.5-4%，有必要轉換至低息外幣。

Photo by Jon Tyson on Unsplash

上次外幣操作分享過後，開始由單一貨幣續步調整至一藍子貨幣負債。一輪等待及操作後，現時歐羅、日元、 瑞朗及坡紙負債各佔一定比重。

較平衡的外幣操作實施一段時間後，開始感受到當中好處。像最近歐羅因為脫歐有轉機而重拾升勢，另一邊日元卻從高位回落，一正一負互相抵消，令戶口槓桿水平相當穩定。

上次亦提到一藍子借貸另一好處是可以趁高位借入特定貨幣，等待機會平倉，賺息賺價。上次高位借入日元至今，unrealised profit 相當可觀。如此操作長遠是否可行，有待時間印證。

日元走勢 - https://www.investing.com/currencies/hkd-jpy

歐羅走勢 - https://www.investing.com/currencies/eur-hkd

瑞朗走勢 - https://www.investing.com/currencies/chf-hkd

相關文章

低息外幣槓桿